2014年度信贷资产证券化市场运行报告

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  • 时间:2017-09-13
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  • 专栏:信贷资产证券化中国证券投资基金业协会资产证券化

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    作者:中债资信评级业务总部 张文彬 冯晓 陶健

    内容摘要

    2014年,是信贷资产证券化高速发展的一年。这一年,信贷资产证券化逐渐步入正轨,朝向常态化发展。本文在第1期运行报告的基础上,对2014年所有发行的信贷资产支持证券进行统计,并从发行产品的基本特征、已发行产品的信用表现情况以及下一阶段信贷资产证券化的发展趋势展望三个方面,对信贷资产证券化市场的运行情况进行深度分析,以期为投资者准确把握市场动向、为监管机构监控市场风险提供一定帮助。

    整体上看,2014年信贷资产证券化市场发展迅速,全年发行规模接近历年发行额总和的3倍。2014年,信贷资产证券化市场先后推出了租赁资产支持证券、消费信贷ABS等新产品,发起机构的类型也由传统国有大行延伸至城市商业银行、农商行、金融租赁公司等。产品定价方面,尽管发行利率受市场利率影响较大,且不同类型产品的定价机制有所不同,但2014年发行利率整体趋于下降,定价趋于合理。基础资产方面,入池资产大部分为优质资产,具有一定信用表现记录,除RMBS产品外,加权平均剩余期限通常不长。交易结构方面,大部分产品均采用了优先/次级、超额利差等内部增信结构,证券的分层设计体现出了不同种类产品基础资产信用品质的不同。此外,所有产品均采用了本金账户与收益账户的互转机制,缓解了流动性风险。

    从各产品的信用表现情况上看,目前基础资产信用表现良好,虽然有一定的提前还款,但均未触发信用事件,全部资产支持证券均为正常兑付状态。其中,CLO产品、租赁资产支持证券的基础资产存在一定提前还款现象,但未出现逾期;Auto-ABS产品少量逾期,不会对优先级证券本息兑付产生实质性影响。

    展望下一阶段信贷资产证券化的发展趋势,分析师认为信贷资产支持证券的发行规模有望进一步扩大、信息披露机制将进一步完善、基础资产类型将进一步拓宽、交易结构进一步创新、发起机构类型将进一步丰富。

    一、2014年信贷资产支持证券概览及相关情况分析

    2014年,以成功招标为统计口径,共发行66单信贷资产支持证券(各产品明细(发行金额、利率、分层结构等)见附表),总额达到2,819.81亿元,类型包含了公司信贷资产支持证券(CLO)、个人汽车抵押贷款支持证券(Auto-ABS)、个人住房抵押贷款支持证券(RMBS)、个人消费贷款支持证券和租赁资产支持证券。其中,平安银行1号小额消费贷款证券化信托资产支持证券在上海证券交易所成功发行。

    (一) 2014年信贷资产支持证券市场发行情况分析

    1. 2014年,信贷资产支持证券的发行规模有了显著提升,产品种类也进行了创新

    2014年,共发行66单信贷资产支持证券,总金额2,819.81亿元。其中CLO发行54单,金额占比90.42%,依旧占据主导地位。从发行规模来看,2014年以前信贷资产支持证券的发行总量为1,018亿元,而2014年一年的发行量则接近以往试点发行量总和的3倍,发行量有了显著提升,并且在产品的种类上也进行了创新,出现了租赁资产支持证券等新品种。

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    2.信贷资产支持证券的发行利率受市场利率等因素影响较大,优先A档证券的定价机制相对完善

    2.1 信贷资产支持证券发行利率总览

    2014年,各单信贷资产支持证券发行利率详见附表1。其中优先A档证券最高发行利率为6.90%,最低发行利率为4.20%,平均发行利率为5.25%;优先B档证券最高发行利率为9.00%,最低发行利率为5.20%,平均发行利率为6.33%,优先B档证券比优先A档证券的发行利率平均高108个BP。从发行利率的变化趋势来看,2014年,各档证券的发行利率受市场利率影响较大,但整体呈现下降的趋势。2014年第四季度降息后,优先A档证券的平均发行利率进一步回落至4.93%,优先B档证券的平均发行利率回落至5.81%。未来随着发行量的增加及政策性利好,市场对资产支持证券的认识愈加成熟,定价也会愈加合理。

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    2.2 各类型信贷资产支持证券发行利率对比

    从发行利率来看,对于不同类型的产品,优先A档证券发行利率相差并不大。这主要是因为优先A档证券大部分为AAA级别,剩余期限不长,估值定价机制较为完善,市场接受程度高。

    相比之下,对于不同类型产品,优先B档证券的发行利率则相差较大。正如《中债资信信贷资产证券化市场运行报告(第1期)》所阐述的那样,定价机制的不成熟是造成风险溢价差异的主要原因。预计随着国内证券化市场的逐渐成熟,不同类型产品定价中的不合理差异也会逐步消除。

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    2.3 已发行信贷资产支持证券的利率类型

    信贷资产支持证券优先级证券的利率类型分为固定利率和浮动利率,次级证券则没有票面利率。2014年,浮动利率类型证券共发行2,052.63亿元,占比72.79%;固定利率类型证券共发行524.97亿元,占比18.62%;无票面利率的次级证券共发行242.21亿元,占比8.59%。浮动利率产品占据主导地位与基础资产多为浮动利率有密切的关系。但分析师也注意到,基础资产的基准利率一般为贷款利率,而证券的基准利率一般为存款利率,存在一定的利率错配风险。尤其是类似2014年11月央行不对称降息的情况,会导致资产池利息流入的降低幅度大于证券利息流出的降低幅度。

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    (二)2014年发行信贷资产支持证券基础资产分析

    1.对于CLO产品而言,入池资产整体信用水平较好,有一定的账龄,且剩余期限较短,资产笔数和贷款利率适中

    2014年所发行CLO产品的基础资产特征(基础资产笔数、借款人户数、加权平均贷款利率、基础资产加权平均信用等级、借款人加权平均信用等级、加权平均账龄、加权平均剩余期限等)详见附表2。

    具体来看,在基础资产信用质量方面,CLO产品在基础资产加权平均信用等级和借款人加权平均信用等级上跨度较大,从AAA级别一直到B+/B级别,但多数产品的基础资产加权平均信用等级在A-附近,借款人加权平均信用等级在BBB+附近,整体信用水平较好。在资产池集中度方面,不同CLO产品中入池资产笔数与入池借款人户数跨度较大,从1户、1笔贷款到249户、250笔贷款。但是平均来看,入池借款人的平均户数以及平均贷款笔数主要集中在40~60,比较适中,这一方面是出于降低集中度,分散风险的考虑,另一方面是由于在试点阶段,受到发行额度的制约。在入池资产利率方面,多数CLO产品加权平均贷款利率在6%~7%之间,个别基础资产信用质量较差的产品加权平均贷款利率较高,但平均加权平均贷款利率为7.13%,贷款利率水平比较适中。在基础资产账龄方面,多数CLO产品的加权平均账龄在0.5~2年,有一定的账龄,在一定程度上体现了借款人的还款意愿和还款能力。在基础资产的剩余期限方面,多数CLO产品的加权平均剩余期限在1~2年,加权平均剩余期限的平均值为1.45年,剩余期限较短,有效降低基础资产信用风险的暴露时间。

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    2.对于Auto-ABS产品而言,其产品基础资产笔数较多,且有一定的账龄,剩余期限较短,加权平均利率一般较高

    2014年所发行Auto-ABS产品的基础资产特征(基础资产笔数、单户金额占比、加权平均账龄、加权平均剩余期限等)如附表3所示。

    在基础资产笔数方面,Auto-ABS产品的基础资产均为个人贷款,笔数较多,跨度范围较大,从4,339笔到93,741笔不等,但多数产品基础资产笔数在10,000笔左右,分散度较高,能够有效分散基础资产的信用风险。在基础资产利率方面,Auto-ABS产品的加权平均利率相对于以企业贷款为主的CLO产品而言处于较高水平,加权平均贷款利率的均值为10.68%。在基础资产账龄方面,Auto-ABS的账龄多数在1~2年之间,具有良好的历史信用表现。在基础资产剩余期限方面,多数Auto-ABS产品的加权平均剩余期限在1~2年之间,剩余期限较短,能有效降低基础资产违约风险的暴露时间。在基础资产单笔未偿本金余额方面,Auto-ABS产品的单笔未偿本金余额在8万元左右,集中风险较低。在单一借款人贷款金额占比方面,各Auto-ABS产品的单一最大借款人贷款金额占比处于较低水平,集中风险较低。

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    3.2014年仅发行一单RMBS产品,其基础资产笔数较多,集中风险较低,基础资产有一定的账龄,能够增加借款人违约成本,但剩余期限很长,加权平均贷款利率一般,容易产生负利差风险

    2014年,仅有一单产品“邮元2014年第一期个人住房抵押贷款资产支持证券”发行,其基础资产特征(基础资产笔数、单户金额占比、加权平均账龄、加权平均剩余期限等)如下表所示。从下表中可以看出,此单RMBS产品的基础资产笔数较多,分散度较高,基础资产有一定的账龄,但加权平均剩余期限很长,违约风险的暴露时间长,且加权平均贷款利率一般,容易受到非对称降息的影响,产生负利差风险。

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